20世纪90年代以来，经过股份制改造后上市的国有企业尚有一部分股份暂不能上市流通，这些无法在市场上自由交易的股份被称为“非流通股”。在股权分置情况下，流通股股东和非流通股股东在公司权益上有一定的现实性差异。流通股与非流通股的分置状况是我国股票市场建立之初的缺陷之一，这一制度扭曲了资本市场的定价机制，制约着市场资源配置的效率。随着资本市场改革的深化，经国务院同意，中国证监会正式启动股权分置改革工作，发布了《关于上市公司股权分置改革试点有关问题的通知》，明确了股权分置改革的基本问题，旨在消除上市公司流通股与非流通股之间的流通性制度差异。在这个背景下，首批股权分置改革的清华同方、三一重工、紫江企业、金牛能源4家主板上市公司成为第一批试点企业。

一、发展历程

上海推出的紫江企业是1家中外合资民营企业，与其他三家企业一样，紫江企业的股权结构相对简单，控股股东持股相对较高，有绝对的发言权，并且从未出现过亏损，保持至少三年的持续稳定发展，盈利能力毋庸置疑，行业竞争力强。此外，紫江企业身处竞争性行业，但在行业中颇具竞争优势，属于龙头企业。由于这些特点，使得紫江企业能有机会进入首批股权分置改革的行列。

除了推出紫江企业进入首批股权分置改革的行列，上海又推动了另外六家企业进入第二批改革试点，表明上海市将股权分置改革作为一项重要的战略任务。按照“瞻前顾后、先易后难、以点带面、大胆探索、稳步前进”的原则，鼓励支持上市公司进行股权分置改革。通过改革，不仅可解决历史遗留问题，也可以促进上市公司自身股权结构的优化，尤其是推动国有企业的战略性变革，完善企业治理结构。

上海市还为股权分置改革做出明确分工，含国有股的上海市上市公司，股权分置改革由上海市国资委牵头并负责与国务院国资委沟通联系；中央及外地在沪的上市公司和民营上市公司由上海证监局牵头负责推动。在推进工作中，形成了市政府统一领导和协调下的，由市国资委、市金融办、上海证监局和上海证交所共同组成的工作推进机制。

上海上市公司数量占全国十分之一强，占沪市近五分之一，门类全，问题多而复杂，全面解决股权分置问题的任务十分艰巨，时间也很紧迫，股改的复杂性也是前所未有。上海上市公司股权结构复杂，不仅有募集法人股，有B、H股，还有不同于B股和H股的外资股。有的上市公司的控股权是通过协议受让获得的，持股成本较高；有的大股东持股比例偏低，支付对价后控制权受到威胁；部分海外整体上市企业下属的上市公司，股权分置改革将受制于股东大会等。

以上市公司募集法人股为例，股权分置改革为这一问题的彻底解决创造了条件。20世纪90年代初期，上海有66家上市公司溢价发行了募集法人股，由于长期无法流通而带来一系列矛盾。作为股改试点的东方明珠股票，针对非流通股东包括募集法人股东较多的特点，提出了由发起人股东向A股流通股东支付对价、募集法人股不对价也不接受对价但可流通上市的股改方案，获得通过。在取得突破和市场认可之后，陆家嘴、原水股份、申通地铁等57家上市公司结合股改，通过这种形式彻底解决了历史遗留难题。

随着股改的推进，由于上海将股改与国资国企战略调整、产业优化升级、做大做强上市公司等结合起来进行战略实施，一些全新的发展机遇纷纷出现。华联超市腾壳让壳，使上海的“新华传媒”实现借壳上市；上海家化结合股改实施股份回购注销，提升了公司质量和价值，获得了市场高度认同；申能股份公开增发是资本市场“新老划断”三步走的首家公司；国际港务集团等公司通过对集团及下属控股上市公司的资产整合加快了实现整体上市的步伐，为市场增添了活力。

值得注意的是，上海不仅在积极推动股改的全面实现，更在为“后股改”时代作充分准备。全流通时代的到来，会给上市公司运作和国有股权管理以及证券市场的稳定发展带来新的问题，需要组织力量进行超前思考和研究，从战略、全局、长远的高度进行把握、提出对策，将上市公司创新发展视为上海新一轮国资国企改革、城市竞争力提高、资本市场发展和金融中心建设的重要战略机遇。

二、重要意义

2005年股权分置改革前，除了已流通的社会公众股（A股、B股、H股）外，非流通部分极其复杂，包括国家股、法人股、外资股等。处于政府监管之外的这部分非流通股份占中国内地股市总发行股份的比例居高不下。根据证监会数据显示，截至2004年底，非流通股的比例高达64%。相比于2005年前股权分置改革，2005年规定了国有股流通的同时配以补偿流通股股东的条件，实现了流通股股东利益和上市公司利益的一致，这使得股权分置改革顺利推进。

此次改革，不仅为此前的非流通股份引入了定价机制，大幅提振了公司治理和投资者信心，也为上市公司打开了融资渠道及增强了资本市场操作的空间。根据证监会数据显示，A股改革推行后，A股市场融资总额（IPO + 增发 + 配股）两年时间内由2005年股改前的642.78亿元大幅上升至股改后的2335.22亿元。此外，股权分置改革前股市中流通市值仅1万亿元，至2018年流通股市值已经高达40万亿元，跃升四十倍。这些因素，在很大程度上推动了A股市场2006—2007年的大牛市。

同时，股权分置改革促进了企业的创新行为，使得有创造力的企业能够在流动的市场中得到激励。对国有企业而言，伴随着国有企业考核办法的改进和股权结构多元化趋势，股票流动性的提高有助于提升国有企业的技术创新水平。具体来说：

（一）股权分置改革使得国有资产的价格和价值通过股权流动的价格而得到体现，更加透明公开，凸显国有企业在行业中的实际竞争力。

（二）股权分置改革能够让固化的国有资产在市场中流通，标准化的股权标的丰富了国有资产交易方式，能够让国有资产在流通中保证国有企业资金平稳有序运行。

（三）股权分置改革有利于对上市国有企业进行约束，股权在市场上的流通价格和流动速率代表着投资者对国有企业的信心和认可，无法从股权流通中获得收益的国有企业在行业中竞争力自知不足，这将推动国有企业优化自身的治理结构，提升自身的运营能力和竞争力。

（四）股权分置改革有助于国有上市公司通过并购重组改变自身的发展模式，在公平透明的定价环境里，能够利用资源整合、融资方式、重组模式等，将获得更大的发展空间。

（五）股权分置改革也加强了对国有企业调控的手段，流通在同一个市场中的股权，国有企业也将受到股权流通市场环境变化所带来的制约。

总之，股权分置改革不仅促进了股市的繁荣和发展，加强了资本市场的流通性，也促进了僵化的国有企业走向治理结构变革的道路，更为此后的股市改革如2017年证监会宣布的H股流通试点产生了示范效应。